公司治理要注意制约和规避机会主义

2010-04-14 14:05:28 来源:《中国改革报》 本报记者 谷亚光

———访中国社科院马克思主义研究院原理部主任胡乐明教授

由于美国经济的成功,美国公司治理模式一直是世界各国效仿的对象。2008 年爆发的金融危机则凸现了美国公司治理的缺陷,也促使人们重新审视各种公司治理模式及其未来的变革方向。近来,中国社科院马研院原理部主任胡乐明教授在对美英等国公司治理模式深入研究后指出,完善中国公司治理,必须借鉴各国公司治理演变的积极取向,但要避免简单模仿美国模式。为此,记者日前专访了胡教授。

美国公司治理没有躲开世界性难题

记者:亚当·斯密在200 多年前曾断言:不能期望作为管理他人货币的股份公司的管理者能够像对待自己的财产一样加以管理,在股份公司里,疏忽和浪费时有发生,因此,股份公司在与私人企业的竞争中必然会遭受失败。1932 年,伯利和米恩斯在《现代公司与私有财产》一书中直言,管理者权力的增大有着损害资本所有者的危险。他们担心,正在发生的所有权与控制权的持续分离会使管理者对公司进行掠夺。而世界各国争相模仿的美国公司在这次金融危机发生前是否躲开了这个世界性难题了呢?

胡乐明:美国一直号称是把法治融入市场经济的国家,也一直是全球强化公司治理的先驱。一般认为,美国公司治理模式的主要特点是,公司股权比较分散,对于公司信息的披露有着严格要求,注重发挥市场力量在公司治理中的作用。因而,美国公司治理模式有利于经营者放开手脚,大胆创新,也有利于企业依靠兼并机制迅速扩大规模,增强企业的竞争力,实现资源的合理配置。由于美国经济的成功,美国公司治理模式曾在长期的岁月里被作为现代企业制度的楷模,成为各国纷纷效法的对象。

但是,实践证明,美国公司治理模式远非最优,更非理想。20 世纪80 年代以来,美国公司丑闻不断,尤其是在本世纪前后,愈演愈烈。尽管每一次公司丑闻之后,美国政府和有关方面都曾试图加强公司制度改革,改善公司治理模式,以杜绝丑闻的发生。但不得不说,美国的公司治理仍然没有发生根本的制度变革,人们宁愿相信:美国的会计制度是用来抬高股价的工具,而不是反映公司的真正价值。此次金融危机由监管严格的美国金融机构而引发,不得不使人们重新审视美国公司治理模式的缺陷。世界性难题仍在发生作用。

美国模式失在何处

记者:应该如何认识美国公司治理模式的缺陷呢?

胡乐明:中国有句古话说“成也萧何,败也萧何”,美国公司治理模式正是如此。首先,美国公司高度分散的股权结构造成了经营者的短期行为。美国公司股权集中度低,股权结构较为分散,股票流动性较强。以美国五大投资银行为例,高盛、摩根士丹利、美林、雷曼、贝尔斯登,平均股权集中度仅为15.6 %,第一大股东持股比例超过5 %的只有摩根士丹利1 家,高盛集团第一大股东持股比例仅为1.74 %。

在过度分散型股权结构下,单个股东的作用比较有限。股东的“理智的冷漠”和“搭便车倾向”导致的结果必然是无人愿意行使监督权,从而导致股权分散下的“内部人控制”格局。同时,由于股东判断上市公司经营绩效的主要标准是盈利率和股票价格的高低,并以短期投资收益最大化为目标:如果盈利水平逐月提高,股东会维持和增加投资;如果盈利下降,股东就会出售股票,即“用脚投票”。这就使公司经营者在股东追求短期回报和高收益率的巨大压力下,不得不把注意力集中于目前或近期利润。这样,企业的长期持续发展必然受到严重影响。哈耶斯在20 世纪80 年代就曾尖锐地指出,美国公司深受“竞争性短视”的危害。马克·卢和波特等人也认为,美国的企业经营者在具有“高流通量的、高度投机的、短命的泡沫”特性的证券市场的压力下,不得不采取“短期行为主义”。

其次,董事长与总经理两职合一导致管理层监督缺失。在美国,超过75% 的公司实行董事长和总经理两职合一,这固然有利于提升美国公司的创新能力,却也同时使得公司决策失去了有效制约,使得公司风险失去了有效控制。作为现代企业,瞬息万变的市场环境对企业管理的创新提出了很高的要求,这就要求赋予高层管理团队足够的权利。董事长与总经理两职合一有利于提高管理层创新自由度,使企业得到更好地发展,但是对总经理等高层管理团队监督的有效性必然降低;两职分离虽可以增强董事会的独立性,但往往会损害管理团队的创新动力。尽管许多研究表明,两职分离与合一与公司业绩之间没有显著的相关关系,但学者们一般认为,两职合一往往会使总经理等高层执行人员的权力过度膨胀,严重削弱董事会对高层管理人员监督。因此,从防止企业经营风险和管理层机会主义行为的角度看,应维持董事会与管理层之间必要的制约关系,实行双领导体制。研究表明,虽然英国和美国同属海洋法系,公司治理都采用盎格鲁- 撒克逊模式,但英国公司丑闻较少而美国公司丑闻不断,一个重要的原因在于英国公司大都实行董事长和总经理两职分离而美国公司则是两职合一。

第三,失当的薪酬体系“激励”管理层的冒险行为。美国公司管理层的薪酬一般包括以工作表现为基础的工资,以财务数据为基础的奖金,以股价表现为基础的股票期权。20 世纪80 年代以来,行使股票期权计划的收入逐渐成为美国公司管理层薪酬的主要来源,并导致其收入达到令人惊叹的水平。以雷曼公司董事长兼CEO 理查德·福尔德为例,2000 年~2007 年8 年间,他通过薪水、股票分红以及奖金等方式,从雷曼公司累计获得了4.848 亿美元的收入;2007 年,其薪酬总额7190 万美元,其中底薪75 万美元、奖金425 万美元、股票收益4028 万美元、其他收入2662 万美元。显然,管理层的责任是多元的,仅用股价作为激励并不恰当,而且股票期权形式的激励也会使管理层过于冒险。失当的薪酬体系使美国公司高管根本无暇注重公司长期发展,而是更多追逐短期效益,过分地关注公司股票价格,甚至不惜突破道德底线,进行各种放大效应的套利行为。最近几年,人们不得不悲哀地发现,许多美国公司在推行股票期权计划的同时存在着明显的市场操纵行为,在解决传统的代理人的道德风险的同时,股票期权计划正在诱发企业管理者新的道德风险,在这些新的道德风险的冲击下,一个个庞然大物在瞬间便轰然倒下。

第四,“股东至上”忽视其他利益相关者利益。现代公司治理理论认为,企业是一系列契约的联结,股东拥有实物资本,但不可能拥有人力资本和其他参与者的专用性投资,供应商、贷款人、顾客,特别是公司雇员对企业都做出了专门化的特殊投资,因而股东只是企业部分而非全部的所有者,企业完整的所有者还应包括其他利益相关者。而且,在公司制企业中,股东只承担有限的责任,并且其风险可以通过投资多元化而化解,一部分剩余风险已经转移给了债权人及其他企业契约的参与者。因此,企业所有权———剩余索取权和剩余控制权应由各利益相关方分享,以均衡收益和风险的分布。但是,在传统的股东至上的美国公司治理模式中,股东一直被看作是企业的惟一的所有者。企业存在的目的就是为股东实现更多的利润,而对公司的债权人和企业员工等其他利益相关者的利益则视而不见,尤其是企业员工,长期处于被支配和被雇用的地位,得不到足够的重视。员工的合法权益没有保障,不能和股东分享剩余,共同参与公司治理,这不利于员工积极性和创造性的发挥,也不利于企业的风险控制和健康稳定发展。

中国公司治理要实现利益相关者的利益均衡

记者:那么,我们应如何从美国公司治理模式中吸取经验教训,改善中国公司的治理呢?

胡乐明:前述缺陷和金融危机的爆发表明,世界各国公司治理模式的演进绝不会终结于美国模式,而且它自身也必将随着危机的发生而有所调整。事实上,随着经济全球化以及国际通行的公司治理准则制定的影响,公司治理被愈来愈多的国家所重视,各国公司治理模式相互借鉴与融合,已呈现出某些共同的积极的演变趋势。如:股权的适度集中持有;外部董事制度的普及;机构投资者发挥着日益积极的作用;适当的股权激励;对利益相关者的权利与作用的重视;公司控制权市场的发展活跃。这些已成为世界各国公司治理演变的重要趋向。

根据我国目前的体制环境和法律框架,从公司内部监督与控制来说,一个富有动力和能力的大股东的存在是十分必要的。而股权分散,有利于建立相互制衡的公司治理模式。因此,我们可以将上市公司的国有股减持与公司治理机制的再造相结合。鉴于我国转型期的特殊状况,为了制约和规避私人投资者和机构投资者的机会主义行为,上市公司国有股份的减持必须确保一个足以与私人和机构投资者相抗衡的国有股比例。在此前提下,从有利于公司价值增长和防止公司失败的角度而言,比较理想的减持路径是将国有股份转让给以机构投资者为主的股东而非原子式分散的小股东。

当然,股东权益保护是公司治理的核心问题,对中小股东权益的有效保护更是公司制度公平与效率的前提,也是适度集中的股权结构与大股东相对控制型公司治理发挥良好作用的前提条件。如何约束和限制控股股东的权力、建立和完善中小股东的权益保护机制,应是我国改善公司治理水平,提高公司绩效和防止公司失败所必须解决的关键问题。因此,我国目前在构建和维持适度集中的股权结构与大股东相对控制型公司治理机制的同时,应规范和完善上市公司和大股东的信息披露制度,加强市场体系与法律制度尤其是保护投资者权益的法律制度的建设,在强化外部竞争环境制约的同时,完善中小股东参与公司治理的机制,以有效限制和约束控股股东或管理层的权力。

同时,企业所有权的“状态依存性”意味着它并不必然地为股东所拥有,债权人、员工作为重要的利益相关者自然拥有参与公司治理的权利。完善我国公司治理,必须确保和提高债权人和企业员工等利益相关者参与公司治理的权利和地位,充分发挥他们在公司治理中的重要作用,通过利益相关者的动态博弈,达成某种“共同治理”或“相机治理的格局,实现利益相关者的利益均衡。

此外,必须加强企业高管的薪酬管理。完善高管薪酬的法律规定和管理机制,审慎推行股票期权计划;必须建立有效的风险预警机制,科学评价和管理企业面临的全球性、系统性、行业性等各种风险;必须使企业高管的薪酬水平符合企业的长期最佳利益,使高管薪酬水平和激励机制与企业风险管理有效挂钩,确保企业长期健康发展。

[责任编辑:赵亚希]